Blockchain aandeelhoudersregister: pleidooi voor minder archeologie en meer cryptografie

Delaware alweer

Een vennootschapsjurist moet ook een beetje archeoloog zijn. Het ontleden van een register van aandelen op naam – althans de papieren versie daarvan die door de meeste Belgische vennootschappen wordt gehanteerd – laat zich goed vergelijken met de reconstructie van een prehistorisch artefact. Archeologische exploraties kosten echter tijd en geld, terwijl de ontdekkingen zelden een volledig en getrouwe weergave van de feiten opleveren. Het vennootschapsleven kan de rechtszekerheid voor zichzelf vergroten en transactiekosten besparen door minder aan archeologie en meer aan cryptografie te doen, meer bepaald door het invoeren van aandeelhoudersregisters die werken aan de hand van “blockchain”-technologie.

 

De Amerikaanse staat Delaware heeft dit goed begrepen. Op 21 juli 2017 heeft zij haar voortrekkersrol op vlak van het vennootschapsrecht wederom bevestigd door de mogelijkheid in te voeren voor Delaware vennootschappen om hun aandeelhoudersregister aan te houden op een blockchain.[1] De wetgeving in kwestie beperkt zich tot het voorzien van deze mogelijkheid; vooralsnog is er geen zicht op hoe de technische uitwerking hiervan er precies uit zal zien.

Vooraleer wordt bekeken wat blockchain zou kunnen betekenen voor het aandeelhoudersregister naar Belgisch recht, worden enkele technologische begrippen toegelicht. Voor doeleinden van dit gedachte-experiment wordt het aandeelhoudersregister van een niet-publieke NV als uitgangspunt genomen, tenzij waar anders vermeld.

Blockchain

Een “blockchain” is een digitaal archief waarin informatie op sequentiële wijze wordt opgeslagen in de vorm van “blokken”. Elk blok wordt door middel van een cryptografische algoritme aan de vorige blok geketend (vandaar de naam “blockchain”). Het cryptografische algoritme dat wordt gebruikt om blokken aan elkaar te ketenen (met name een cryptografische hashfunctie), zorgt ervoor dat de informatie in de keten niet kan worden gewijzigd. De minste wijziging van informatie in een transactie die in de blockchain is opgenomen, zou tot gevolg hebben dat alle navolgende blokken in de keten ongeldig zouden worden, zodat er snel kan worden achterhaald waar de wijziging zich heeft voorgedaan.

De technologie zorgt ervoor dat deelnemers aan een netwerk niet hoeven te vertrouwen op elkaar noch op een centrale partij om toezicht te houden op de juistheid en geldigheid van de informatie die wordt gedeeld over het netwerk.[2] Door elk van de deelnemers aan het netwerk een kopie van de blockchain te verschaffen, kunnen zij zelf nagaan of de informatie op de blockchain op een geldige wijze in de keten is opgenomen. Door middel van een consensus-algoritme kunnen zij bovendien onderling overeenstemming bereiken over welke blok als volgende blok moet worden toegevoegd aan de keten, en kan elke deelnemer zich ervan vergewissen dat hij de juiste en meest recente kopie van de blockchain bezit.[3]

Hoewel het idee achter blockchain al meer dan 25 jaar oud is, begon het pas bekendheid te verwerven bij het grote publiek vanaf oktober 2008, als een van de constitutieve elementen van Bitcoin.[4] De afgelopen jaren en maanden is de populariteit van blockchain exponentieel toegenomen en wordt er actief gewerkt aan talloze toepassingen, zoals het traceren van bloeddiamanten[5], de afwikkeling en vereffening van effectentransacties[6] en de overdracht van onroerend goed[7], om er slechts enkele te noemen.

Aandeelhoudersregister à la belge

Naar Belgisch recht dient het bestuur van een vennootschap ervoor te zorgen dat het aandeelhoudersregister wordt bewaard op de zetel van de vennootschap, waar de aandeelhouders er inzage van kunnen nemen. Sinds de Wet Afschaffing Toondereffecten voorziet het Wetboek van vennootschappen dat een NV haar aandeelhoudersregister in elektronische vorm kan houden. De Koning kan voorwaarden opleggen aan welke het elektronische register dient te voldoen (art. 463, tweede lid W.Venn.), maar heeft dit tot nu toe nog niet gedaan. Dit heeft de praktijk er niet van weerhouden om zelf een invulling te geven aan het elektronische aandeelhoudersregister. Zo heeft Euroclear Belgium bijvoorbeeld “Capitrack Level 2” gelanceerd in 2008, in het kader van de Wet Affschaffing Toonderaandelen. Dit initiatief was bedoeld om Belgische genoteerde vennootschappen te helpen bij de omzetting van toonderaandelen naar aandelen op naam. De deelnemers kunnen hun nominatieve aandelen opnemen in een elektronisch register dat centraal wordt beheerd door Euroclear Belgium. De grote meerderheid van de Belgische (niet-publieke) vennootschappen houdt het aandeelhoudersregister echter aan in papieren vorm: een boek dat plaats voorziet voor alle wettelijk vereiste vermeldingen, in een formaat waar een kopieermachine geen raad mee weet.

Dit papieren aandeelhoudersregister heeft enkele vervelende kenmerken. Doorgaans bestaat er slechts één origineel exemplaar van het register.[8] Indien het aandeelhoudersregister verloren gaat of wordt gestolen, zal men moeten trachten het register te reconstrueren op basis van andere gegevens. Het register wordt bovendien niet altijd even zorgvuldig bijgehouden en bevat soms fouten of onvolledigheden. Soms komt het bestuur van de vennootschap ook pas een zekere tijd na de oprichting (bijvoorbeeld bij een eerste overdracht van aandelen) tot het besef dat er nog geen aandeelhoudersregister is aangemaakt, zodat er snel een moet worden gefabriceerd. Daarnaast is het niet altijd handig om het register op de zetel van de vennootschap te bewaren, hetgeen strikt genomen verplicht is. Het moet mogelijk zijn om het register op een andere logische plaats in België te bewaren, bijvoorbeeld in de kantoren van de vennootschap (in de hypothese dat de kantoren niet gevestigd zijn op het adres van de maatschappelijke zetel), zolang het voor de aandeelhouders duidelijk is dat zij op die plaats hun inzagerecht kunnen uitoefenen. Ten slotte is het vaak een heel puzzelwerk om uit het aandeelhoudersregister af te leiden wie nu precies de aandeelhouders zijn, en hoeveel aandelen met welke volgnummers zij bezitten.

Zelfs als men de puzzel samen heeft kunnen brengen, is men nog niet zeker van de aandeelhoudersstructuur. De inschrijving in het aandeelhoudersregister is immers geen exclusief noch een sluitend bewijsmiddel van aandeelhouderschap. Een overdracht van aandelen worden voltrokken door de loutere wilsovereenstemming van overdrager en overnemer; de inschrijving in het aandeelhoudersregister is geen constitutieve vereiste voor een aandelenoverdracht. Daarentegen is de inschrijving in het aandeelhoudersregister wel de enige manier om een overdracht tegenwerpelijk te maken de vennootschap en aan derden.[9] Het is dus mogelijk dat een persoon die niet het aandeelhoudersregister wordt vermeld zich aandient als aandeelhouderhouder. Als deze persoon aan de hand van het gemeen recht kan bewijzen dat zij aandeelhouder is, kan ze van de vennootschap vorderen dat ze in het aandeelhoudersregister wordt ingeschreven als aandeelhouder, zodat haar hoedanigheid als aandeelhouder, evenals de onderliggende aandelenoverdracht, tegenwerpelijk wordt aan de vennootschap en aan derden vanaf de datum van inschrijving in het register.

Aandelen op een blockchain

 Blockchain netwerken kunnen op maat worden gemaakt van de doelen die ze wensen te bereiken. Zo kan men bijvoorbeeld de kring van personen die gerechtigd zijn om de blockchain te bekijken, of informatie op de blockchain te registreren, beperken. Ook het consensus-algoritme kan worden aangepast in functie van de concrete context. Om het debat aan te zwengelen, wordt hieronder een (sterk vereenvoudigd) voorbeeld gegeven van hoe een utopische implementatie van een blockchain aandeelhoudersregister eruit zou kunnen zien, waarbij veel van de hierboven vermelde problemen zouden kunnen worden opgelost.

Als eerste punt op de agenda staat de defenestratie van het papieren aandeelhoudersregister. De applicatie die wordt gehanteerd voor de interactie met het blockchain aandeelhoudersregister moet zo gebruiksvriendelijk zijn, dat het installeren en gebruiken van deze applicatie eenvoudiger en sneller is dan een papieren register te kopen in een gespecialiseerde papierhandel. Om de natuurlijke selectie die hieruit zou moeten volgen een handje te helpen, wordt bepaald dat het aandeelhoudersregister voortaan enkel nog in elektronische vorm kan worden gehouden.

 

Uitgiften en overdrachten van aandelen worden geregistreerd op een blokchain die wordt gedeeld door de deelnemers aan een gedistribueerd netwerk. Alle aandelen van Belgische vennootschappen zijn daarbij geregistreerd op dezelfde blockchain. De toegangsrechten van een deelnemer zijn echter aangepast aan de hoedanigheid van de betrokken deelnemer, om te verhinderen dat elke deelnemer aan het netwerk bijvoorbeeld inzage zou hebben in alle aandeelhoudersregisters van alle Belgische vennootschappen.

Bij elke oprichting van een vennootschap met rechtspersoonlijkheid zorgt de notaris er samen met de oprichters voor dat de aandeelhouders en aandelen van de opgerichte vennootschap, evenals de gedane stortingen, correct worden geregistreerd op de blockchain. Zo wordt verzekerd dat alle vennootschappen met rechtspersoonlijkheid een aandeelhoudersregister hebben vanaf hun oprichting. Deze eerste registratie van de aandeelhouders en aandelen is een belangrijke stap, vermits alle navolgende overdrachten van aandelen steunen op de feitelijke juistheid van deze eerste registratie. Zoals vermeld is het niet mogelijk om wijzigingen aan te brengen aan informatie die reeds is geregistreerd op de blockchain. Feitelijke vergissingen zullen derhalve moeten worden rechtgezet door een transactie te registreren op de blockchain die de onjuistheid neutraliseert.

Elk van de aandeelhouders die als dusdanig geregistreerd zijn op de blockchain hebben toegang tot het aandeelhoudersregister van de vennootschap via de bovenvermelde gebruiksvriendelijke applicatie. Ook de vennootschap zelf, de commissaris en de vereffenaar hebben toegang tot het aandeelhoudersregister. Belangrijk is dat aandeelhouders enkel toegang hebben tot de aandeelhoudersregisters van de vennootschappen waar zij aandeelhouder van zijn. Het inzagerecht moet derhalve worden gekoppeld aan de hoedanigheid van aandeelhouder, en de hoedanigheid van aandeelhouder wordt op haar beurt gekoppeld aan de identiteit van de betrokken aandeelhouder. Vermits het een blockchain betreft, heeft elke persoon met inzagerecht via voormelde applicatie per definitie toegang tot de meest recente en correcte stand van het aandeelhouderschap van de vennootschap. Het gedistribueerd karakter van een blockchain zorgt ervoor dat er niet langer een risico op verlies van het enige exemplaar van het aandeelhoudersregister bestaat en de cryptografische algoritmes bieden wiskundige zekerheid dat de geregistreerde aandeelhouders de juiste zijn.

Overdrachten van aandelen kunnen worden geregistreerd op de blockchain door de elektronische ondertekening van de overdracht door de overdrager en de overnemer. Een overdracht van aandelen vormt een transactie, transacties worden samengevoegd in een blok, en dit blok wordt vervolgens toegevoegd aan de keten, zodat het onderdeel wordt van de blockchain. Zoals hoger vermeld moeten deelnemers echter overeenstemming bereiken over de volgorde waarin blokken aan de keten worden toegevoegd. Dit gebeurt aan de hand van een consensus-algoritme, dat moet vermijden dat eenzelfde aandeel twee keer wordt overgedragen aan verschillende overnemers (het zogenaamde “double spending“-probleem). In de context van het hier geschetste aandeelhoudersregister lijkt het aangewezen om het toevoegen van blokken aan de keten over te laten aan een centrale instantie, zoals bijvoorbeeld Euroclear Belgium. Hoewel dit element van centralisatie in strijd is met een puristische visie op een gedistribueerd netwerk, vormt dit een pragmatische oplossing om double spending van aandelen te vermijden. Andere consensusmodellen zijn evenwel denkbaar.[10]

Om de rechtszekerheid te vergroten en transactiekosten die het gevolg zijn van onzekerheid omtrent het aandeelhouderschap te verkleinen, is de inschrijving in het aandeelhoudersregister voortaan niet alleen de enige manier om een aandelenoverdracht tegenwerpelijk te maken aan derden, maar tevens een vormvereiste voor de eigendomsoverdracht van aandelen.[11] De logische pendant hiervan is dat de inschrijving bovendien de enige mogelijkheid moet worden om het bewijs te leveren van aandeelhouderschap.

Smart contracts

Waar bovenstaande schets nog vrij ingetogen is, zou men veel verder kunnen gaan. Om te beginnen kan men natuurlijk alle effecten op naam, niet alleen aandelen, op een blockchain registreren. Een even logische uitbreiding is om ook gedematerialiseerde aandelen op een blockchain op te nemen, hetgeen de rol van een aantal tussenpersonen in deze context kan verminderen of zelfs geheel kan wegnemen.[12] In dit laatste geval zou men zich de vraag kunnen stellen of het onderscheid tussen gedematerialiseerde aandelen en aandelen op naam nog wel een bestaansreden heeft. De Autoriteit voor Financiële Diensten en Markten (FSMA) zou in dat geval ook inzagerecht kunnen krijgen in de blockchain, om de efficiëntie van haar toezicht op de vennootschappen onder haar bevoegdheid te vergroten. Zo zouden transparantiemeldingen krachtens de wet van 2 mei 2007 op de openbaarmaking van belangrijke deelnemingen bijvoorbeeld volledig automatisch kunnen verlopen. Ook (onder andere) op het vlak van zekerheidsrechten op effecten en uitlening van effecten zijn er mogelijk efficiëntiewinsten te behalen.[13]

Bovendien kunnen een heel aantal wettelijke en statutaire regels worden geprogrammeerd in het “DNA” van de aandelen, om ervoor te zorgen dat deze regels niet alleen juridisch, maar ook feitelijk worden nageleefd.[14] Daarbij kunnen de mogelijkheden van zogenaamde “smart contracts” worden benut. Smart contracts zijn transacties waarover twee of meer partijen voorafgaand overeenstemming hebben bereikt, die worden uitgedrukt in computertaal en die automatisch worden uitgevoerd aan de hand van een blockchain. Een eenvoudig voorbeeld betreft een statutaire beperking op de overdracht van aandelen, bijvoorbeeld in de vorm van een voorkooprecht. In theorie zou een groot deel van de procedure die doorgaans voor dergelijke overdrachtsbeperking wordt voorzien in de statuten van de vennootschap kunnen worden ingebed in de blockchain aan de hand van een smart contract waarbij alle aandeelhouders en de vennootschap partij zijn, zodat de naleving en, in voorkomend geval, uitvoering van het voorkooprecht wordt verzekerd. Zulke verregaande automatisatie van de afdwingbaarheid van contractuele bepalingen kan een weerslag hebben op het nut en de functie van het begrip ‘goede trouw’.

B****, don’t kill my vibe

Vooraleer het blockchain aandeelhoudersregister (en andere toepassingen van deze technologie) een realiteit zouden kunnen worden in België en Europa, moeten er een aantal juridische en beleidshordes worden genomen. Een voorbeeld van een juridische horde is het “recht op vergetelheid” (artikel 17 van de Algemene Verordening Gegevensbescherming (EU) 2016/679); dit recht lijkt lijnrecht tegenover een van de fundamentele principes van een blockchain te staan, namelijk dat er geen wijzigingen kunnen worden aangebracht aan een blockchain (en dus ook geen gegevens uit kunnen worden verwijderd). Vanuit beleidsoogpunt zouden onder meer het gedistribueerd karakter van een blockchain en de primauteit van relatief onbekende en ingewikkelde technologieën als onwenselijk kunnen worden ervaren.

Niettemin maken de opportuniteiten die blockchain kan bieden op vlak van het vergroten van de rechtszekerheid en het verminderen van transactiekosten deze denkoefening waard.[15] Voor juristen met een gezonde technologische interesse zijn het alvast boeiende tijden.

Marc Van de Looverbosch
Baker McKenzie[16]
DistributedLedgerLaw.org

 

[1] Zie https://legis.delaware.gov/BillDetail?LegislationId=25730.

[2] Zie de heldere analyse van The Economist (31 oktober 2015), “The great chain of being sure about things”, beschikbaar op https://www.economist.com/news/briefing/21677228-technology-behind-bitcoin-lets-people-who-do-not-know-or-trust-each-other-build-dependable.

[3] Voor een uitstekende introductie tot deze (en vele andere) begrippen, zie A. Narayanan, J. Bonneau, E. Felten, A. Miller en S. Goldfeder, Bitcoin and Cryptocurrency Technologies. A Comprehensive Introduction, Oxfordshire, Princeton University Press, 2016, 304 p. (http://bitcoinbook.cs.princeton.edu/).

[4] Zie S. Nakamoto, “Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System”, beschikbaar op https://bitcoin.org/bitcoin.pdf.

[5] Zie bv. http://www.wired.co.uk/article/blockchain-conflict-diamonds-everledger.

[6] Zie bv. https://www.euroclear.com/dam/PDFs/Blockchain/MA3880%20Blockchain%20S&M%209NOV2016.pdf.

[7] Zie bv. https://chromaway.com/papers/Blockchain_Landregistry_Report_2017.pdf.

[8] Artikel 464 W.Venn. voorziet in de mogelijkheid om het register in twee delen te splitsen, waarbij één van de delen buiten de maatschappelijke zetel dient te worden bewaard. Deze bepaling werd ingevoerd na de Tweede Wereldoorlog om de gevolgen van een vernietiging van het register te beperken en om ervoor te zorgen dat, bij een nieuwe bezetting van België, aandeelhouders hun aandelen toch nog kunnen overdragen (zie K. Cusse, “Aandeelhoudersregisters. Stand van zaken na de Wet Afschaffing Toondereffecten”, TRV 2010, (79) 98-99). Van deze mogelijkheid wordt in de praktijk zelden gebruik gemaakt.

[9] Overdrachten van niet volgestorte aandelen zijn evenwel slechts tegenwerpelijk aan derden vanaf de bekendmaking, in de vorm van een mededeling in de Bijlagen bij het Belgisch Staatsblad, van de neerlegging van de lijst van aandeelhouders die hun aandelen niet hebben volgestort (art. 506 W.Venn.).

[10] Voor een toegankelijke bespreking van consensusmodellen, zie https://assets.kpmg.com/content/dam/kpmg/pdf/2016/06/kpmg-blockchain-consensus-mechanism.pdf.

[11] Zie in dezelfde zin D. Bruloot en K. Maresceau, “Het aandeelhoudersregister in België en Nederland: toepassingsproblemen en voorstellen tot hervorming”, T.Not. 2014, (688) 728, nr. 81, beschikbaar op http://www.law.ugent.be/fli/wps/pdf/WP2015-01.pdf.

[12] Zie in dit verband het verslag van Euroclear in samenwerking met Slaughter and May, “Blockchain settlement. Regulation, innovation and application”, beschikbaar op https://www.euroclear.com/dam/PDFs/Blockchain/MA3880%20Blockchain%20S&M%209NOV2016.pdf.

[13] Zie bijvoobeeld http://deutsche-boerse.com/dbg-en/media-relations/press-releases/-Liquidity-Alliance–builds-blockchain-solution-for-cross-border-collateral-transfer/2877238 (zekerheidsrechten) en http://www.reuters.com/article/us-state-str-blockchain-idUSKBN14A23X (uitlening van effecten).

[14] Voor een ambitieus voorstel tot implementatie, zie het witboek van ‘The DAO’, C. Jentzsch, “Decentralized Autonomous Organization to automate corporate governance”, maart 2016, waarvan een definitief ontwerp beschikbaar is op https://download.slock.it/public/DAO/WhitePaper.pdf. Dit project is evenwel op een sisser uitgedraaid, met name de ‘DAO hack’ (in essentie de diefstal van het equivalent in Ether van ongeveer 50 miljoen USD), hetgeen heeft geleid tot de splitsing van de Ethereum blockchain (een zogenaamde ‘hard fork‘) teneinde de gestolen fondsen te recupereren.

[15] Ook op vlak van corporate governance zou blockchain verbeteringen teweeg kunnen brengen. Zie bijvoorbeeld D. Yermack, “Corporate Governance and Blockchains”, Review of Finance 2017, 7-31, beschikbaar op https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2700475.

[16] De standpunten uitgedrukt in dit artikel zijn persoonlijk en komen niet noodzakelijk overeen met de standpunten van Baker McKenzie.