In een interview in De Tijd (30 mei 2020), gaat voormalig Eurogroep-voorzitter Jeroen Dijsselbloem in op (de reactie op) de huidige crisis. Wat hij zegt over het verdelen van verliezen, is relevant voor vele discussies die vandaag gevoerd worden, in België en elders.
Dat is ook uw bezwaar tegen Nederlandse steun voor Air France /KLM.
Dijsselbloem: ‘Air France/KLM heeft al schulden uitstaan en lijdt verlies. Met staatssteun verliezen financieren heeft geen zin. Je ziet dat geld niet terug. Een lening is maar houdbaar als je het geld kunt terugverdienen.’
‘Daarom vind ik dat de overheid moet zeggen: ik wil wel geld geven, maar dan wil ik aandelen. Dan duw je het eerste verlies naar de andere aandeelhouders, die hun belang zien verwateren. Uiteindelijk is dat de centrale vraag in iedere crisis: wanneer nemen we onze verliezen? En wie draagt ze?’
Wat is het antwoord op die vraag nu?
Dijsselbloem: ‘Eerst begint het spelletje waarbij iedereen zegt: ik wil de verliezen niet. En als ik ze toch krijg, probeer ik ze uit te stellen. Maar de beste manier om uit de crisis te komen is je verliezen zo snel mogelijk te nemen. En ze zo rechtvaardig mogelijk te verdelen. Laat aandeelhouders bloeden. Het is niet anders.’
De analyse van Dijsselbloem sluit aan bij die van Eric Dirix, die in zijn afscheidsrede opmerkte dat het insolventierecht te “vriendelijk” is voor de aandeelhouders: “Is het ‘fair’ dat de aandeelhouders een tweede leven krijgen op de kap van de schuldeisers? Moet zeker bij grote ondernemingen niet meer gedacht worden aan een overdracht van aandelen?”.
Het antwoord op deze vragen noodzaakt een (echte, d.w.z. zonder vooroordelen) heroverweging van de fundamenten van verantwoordelijkheid en risicoverdeling in de onderneming (in relatie met de maatschappij). Voor deze heroverweging moet het wiel niet noodzakelijk opnieuw worden uitgevonden. Ook is er geen noodzaak aan allerlei fancy rechtseconomische modellen. Het deze dagen (opnieuw) geroemde “gezond verstand” kan ons al ver brengen.
Bij professor Bartman (JOR 2020, 1346-1359) – we blijven bij onze noorderburen – vond ik onlangs een verwijzing terug naar de (in onze contreien niet erg bekende) dissertatie van de Tilburgse hoogleraar M.J.H. Cobbenhagen over De verantwoordelijkheid in de onderneming (hier vrij te consulteren). Deze dissertatie dateert uit 1927. Ze zou echter perfect vandaag geschreven kunnen zijn, als reactie op de doorgeslagen “liberalisering” van juridische concepten zoals rechtspersoonlijkheid en beperkte aansprakelijkheid.
Tot slot onze beschouwingen samenvattend, komt het betoog hierop neer Het dragen van de financieele risico’s is de specifieke taak der kapitaalverschaffers, primair van dien groep, die in den naamlooze vennootschapsvorm met aandeelhouders wordt aangeduid. Een volledige afschuiving van dit risico zou beteekenen opoffering van het beginsel der persoonlijke verantwoordelijkheid. Het beginsel als zoo danig handhavend, is het echter mogelijk maar ook noodzakelijk voor een beperking van het risico een adaequate reden aan te geven. Deze kan alleen zijn gelegen in het maatschappelijk belang van een met meer dan gewoon risico verbonden onderneming.
In zijn annotatie schrijft professor Bartman het volgende:
(…) er kan een punt komen waarop de wal het schip keert en de instrumentalisering van de rechtspersoon te ver doorschiet. In laatste instantie kan dit ook het vertrouwen in – en daarmee het concept van – de rechtspersoon zelf aantasten. Net als geldontwaarding dreigt vennootschapsontwaarding.
Rechtspersoonlijkheid, beperkte aansprakelijkheid, insolventie, zekerheden, …, zijn (rechts)politieke concepten die als neutraal aan de m/v worden gebracht, maar dit allerminst zijn (zie hierover het werk van Pistor). Indien (ook) juristen geen waarde meer hechten aan deze concepten dreigt rechtsontwaarding. De huidige crisis biedt echter ruimte om deze concepten opnieuw te evalueren en, indien nodig, bij te stellen, zoals Stiglitz schreef n.a.v. de vorige Grote crisis (Freefall. Free Markets and the Sinking of the Global Economy, 2010)
An economist looks at a crisis in the same way a doctor approaches disease pathalogy: both learn much about how things work normally by seeing what happens when things are not normal
De dissertatie van Cobbenhagen leest (verfrissend) vlot (geen waslijst aan voetnoten) en bevat talrijke inzichten die relevant zijn voor discussies die nu én in de toekomst gevoerd moeten worden. Ideale lockdown-lectuur (al dan niet te consumeren in een tweede verblijf).
Corporate Finance Lab 